11月5日，深交所披露上市审核委员会会议安排，超聚变数字技术股份有限公司的创业板首发申请，将于11月12日接受审议。
这家扎根郑州、脱胎于华为 x86 服务器业务的算力厂商，计划募资 80 亿元，投向算力基础设施研发、智能制造园区、AI 算力技术研发及补充流动资金。若足额募资，项目有望成为创业板近年规模最大的 IPO 之一，并刷新河南企业 A 股募资纪录。
光鲜的募资数字背后，是一段从华为体系拆分、国资接盘的独立发展史。
超聚变的独立化进程始于2021年。受外部环境影响，华为将 x86 服务器业务整体转出，由河南国资设立主体承接，研发团队、专利、产品线与全球客户资源同步落地郑州。华为自此退出股东名单，河南省国资委成为实际控制人。中移资本随后入局成为第二大股东，中国电信、国调基金、高瓴、中金等机构相继进入，形成地方国资叠加运营商与产业资本的股权结构。
资本搭好了盘子，真正托住业务基本盘的，是老华为班底的管理团队。
董事长马剑平于2025年底履新，长期在财政与地方治理系统工作；总经理刘宏云是华为老将，早年负责多个海外区域业务，也是超聚变早期负责人，2025年底公司换届后出任副董事长并继续兼任总经理。
COO、CFO 等核心经营人员同样来自原华为服务器业务线，这是公司能够平稳承接原有技术体系与客户资源的重要基础。
凭着这套班底与技术底子，超聚变的营收曲线跑得比行业更快。
招股书披露的三年业绩，斜率相当陡峭：2023年营收 250.92 亿元，2024年冲到 442.67 亿元，2025年定格在 582.46 亿元，两年复合增速 52.36%。2026年上半年势头未减，营收 372.86 亿元，同比增长 20.78%；归母净利润 21.08 亿元，半年就赚出了2025年全年的两倍。
撑起高增速的，是 AI 服务器这条增长主线。
算力业务几乎撑起全部营收，占比常年稳定在 99% 以上。结构上的变化更值得关注，AI 服务器收入从 2023年的 62.78 亿元，一路涨到 2025年的 296.29 亿元，营收占比从 25.03% 抬升到 50.91%，两年翻了近五倍；2026年上半年占比进一步升至 53.29%，正式成为营收第一驱动力。通用计算服务器的占比则相应收缩，从七成逐步回落至四成出头。
IDC 数据显示，2025年国内 x86 服务器整机市场中，超聚变以 12.7% 的份额排名第二，仅次于浪潮信息（31.3%），国产化服务器销售额、标准液冷服务器份额持续领跑，业务覆盖上百个国家以及多家世界 500 强企业。
但业务高速增长的同时，财务表上的压力也在放大。
2026年上半年，公司经营活动现金流净额为 - 156.85 亿元，存货账面余额达 356.62 亿元，应收账款 153 亿元，较2025年末均有明显抬升。服务器行业属于资金重占用模式，向上游预付货款、对下游给予账期，随着营收规模快速放大，资金压力同步显现。
资金压力是明牌，更受监管关注的是业务独立性考题。
客户集中度同样偏高，2025 年前五大客户贡献 54.81% 的营收，其中公司 A 与公司 B 合计占 35.81%，少数客户订单波动就会直接影响营收表现。股权层面已经和华为完全切割，但超聚变仍是鲲鹏、昇腾生态内的重要合作伙伴。
这种 “股权独立、生态深度绑定” 的关系，也是本次上会过程中监管和市场重点关注的业务独立性问题。
过会只是入场券，真正的大考在上市之后。
来源：星河商业观察
